רוחות המזל, הפכפכות במיוחד ב-Wall Street, עברו שינוי דרמטי בנוגע ל-China. בקושי בתחילת הרבעון השני של 2024, הנרטיב סביב הכלכלה השנייה בגודלה בעולם השתנה מאחד שהיה שרוי בקדרות לאופטימיות מתפתחת. זהו מהפך חד מספיק כדי לגרום אפילו לצופי שוק מנוסים לעצור, מה שמעורר הערכה מחדש של הנחות שנראו מושרשות היטב רק חודשים קודם לכן. הייאוש שהעיב על סנטימנט המשקיעים עם שחר השנה, שהוזן על ידי צירוף של רוחות נגדיות כלכליות, נראה כמתפוגג, ומוחלף בתחייה מהוססת, אך מוחשית, של ביטחון.
החזירו את מחשבותיכם לימים הראשונים של 2024. China התמודדה עם הצללים המתמשכים של המגפה. התחייה הכלכלית המצופה שלה הרגישה איטית באופן מאכזב. אתגרים מרכזיים כללו:
- פעילות צרכנית אנמית: ההוצאה המקומית, מנוע קריטי לצמיחה, נותרה חלשה בעקשנות, ולא הצליחה לשחזר את עוצמתה שלפני המגפה.
- חרדה במגזר הנדל”ן: צרות מתמשכות בשוק הנדל”ן החיוני הטילו צל ארוך על היציבות הכלכלית והבריאות הפיננסית הרחבה יותר.
- רגולציה מתמשכת: הזעזועים המשניים של מהלך רגולטורי גורף, שכוונו במיוחד לענקיות הטכנולוגיה המשפיעות של המדינה, המשיכו לדכא חדשנות ותיאבון משקיעים.
הפסימיות הרווחת הזו מצאה השתקפות ברורה בשווקים הפיננסיים. Hong Kong, באופן מסורתי השער העיקרי לחברות סיניות מהיבשת המחפשות הון בינלאומי, ראתה את צינור ההנפקות הראשוניות לציבור (IPO) שלה מתייבש. מדד הייחוס של העיר, Hang Seng Index, הפך לסמל של החולי, כשהוא צולע לקו הסיום של 2023 לאחר שרשם את השנה הרביעית ברציפות של ירידות – רצף עגום שהדגיש את עומק הספקנות של המשקיעים. המונח ‘לא להשקעה’ (uninvestable) החל להסתובב בתדירות מדאיגה בדיונים על מניות סיניות.
הגאות משתנה: שחר חדש ב-Hong Kong?
קדימה להווה, והאווירה, במיוחד כפי שנצפתה במהלך ‘שבוע אירועי העל’ (Mega Event Week) האחרון ב-Hong Kong, שונה באופן ניכר. מפגשים כמו ה-HSBC Global Investment Summit וה-Milken Global Investor Symposium זמזמו באנרגיה מחודשת. מנהלים בכירים בבנקאות ובפיננסים, שהגיעו ממרכזים פיננסיים גלובליים, ביטאו נושא עקבי: הם מעולם לא איבדו באמת את האמון בפוטנציאל ארוך הטווח של China ובמרכז הפיננסי החיוני שלה, Hong Kong. הסנטימנט הרווח לא היה רק רטוריקה מלאת תקווה; הוא גובה בתנועות שוק מוחשיות.
קחו בחשבון את הביצועים של Hang Seng Index. נכון לסוף 2024, הוא ביצע ראלי מרשים, כשזינק בכמעט 20% מתחילת השנה. ביצועים אלה עומדים בניגוד חד למדדים גלובליים מרכזיים באותה תקופה, כולל ירידה של כ-3% ב-S&P 500 וירידה בולטת יותר של 5.8% ב-Nikkei 225 של יפן. זו אינה רק עלייה רחבה בשוק; ענקיות תאגידיות סיניות ספציפיות מובילות את המהלך. מניות בשמות מוכרים כמו ענקית המסחר האלקטרוני Alibaba, חדשנית האלקטרוניקה Xiaomi, ומובילת הרכב החשמלי BYD רשמו כולן עליות דו-ספרתיות מרשימות, והחזירו לעצמן שטח משמעותי שאבד במהלך הירידה הקודמת.
התחייה הזו בשוק לא נעלמה מעיניהם של מקבלי ההחלטות בהקצאת הון גלובלית. מוסדות מרכזיים ב-Wall Street מעדכנים באופן פעיל את התחזיות ומחירי היעד שלהם למניות סיניות כלפי מעלה. הרציונל שלהם מצביע על שני זרזים מרכזיים: איתותי מדיניות חיוביים יותר ויותר המגיעים מ-Beijing, ואולי באופן בלתי צפוי יותר, הפוטנציאל המשבש ששוחרר על ידי מתחרה מקומית בתחום הבינה המלאכותית, DeepSeek.
‘בהחלט ניתן להשקעה’, הכריזה Jenny Johnson, המנכ”לית של ענקית ההשקעות הגלובלית Franklin Templeton, כשהיא מדברת באופן חד משמעי על China בפסגת HSBC. הסנטימנט שלה תפס את מהות הפרספקטיבה המשתנה. Frederic Neumann, הכלכלן הראשי של HSBC לאסיה, תיאר את השינוי בנרטיב כלא פחות מ’מדהים’ בשיחות עם Fortune, וציין עלייה מוחשית הן ב’אופטימיות והן בעניין ב-China’.
Bonnie Chan, מנכ”לית Hong Kong Exchanges and Clearing (HKEX), מפעילת הבורסה של העיר, הדגישה את השינוי הזה במהלך אירוע HSBC. ‘רק לפני שנה, משקיעים בינלאומיים רבים ראו במניות סיניות כבלתי ניתנות להשקעה’, היא ציינה, ‘אך השקפתם השתנתה בספטמבר, ורבים מהם החלו להגדיל את השקעותיהם ב-Hong Kong וב-China’. הביטחון המחודש הזה מתורגם לפעולה קונקרטית. הבורסה של Hong Kong מושכת שוב הנפקות IPO משמעותיות מתאגידים סיניים גדולים. דוגמה מצוינת הופיעה לאחרונה: CATL, מובילה עולמית בייצור סוללות וספקית מפתח ל-Tesla, קיבלה אישור רגולטורי ל-IPO פוטנציאלי של 5 מיליארד דולר ב-Hong Kong. אם תצליח, היא תייצג את הרישום הציבורי הגדול ביותר בעיר מאז הימים השוריים יותר של 2021, ותאותת על פתיחה מחודשת פוטנציאלית של ערוץ גיוס ההון שנראה היה חסום.
תופעת DeepSeek: זרז AI לביטחון
איתור המקור המדויק של הראלי הזה הוא מורכב, אך משקיפים רבים מצביעים על התפתחות טכנולוגית ספציפית כרגע מכריע: הופעתה של DeepSeek AI. מודל הבינה המלאכותית של DeepSeek, שהושק בסוף ינואר 2024, זכה לתשומת לב משמעותית בזכות השילוב של עוצמה, יעילות, ובאופן מכריע, מחיר סביר. הגעתו שלחה אדוות בנוף הטכנולוגי העולמי, ותרמה להערכה מחודשת של ערך שלפי הדיווחים מחקה כטריליון דולר מהערכות שווי של מניות טכנולוגיה אמריקאיות, ובמקביל הוסיפה ערך דומה למקבילותיהן הסיניות.
DeepSeek לא היה סתם עוד מודל AI; הוא שימש כסמל רב עוצמה. ‘DeepSeek היה זריקת עידוד לאלו שחיפשו לראות ביטחון’, ציין Kevin Sneader, נשיא Goldman Sachs לאזור Asia-Pacific ex-Japan, במהלך סימפוזיון Milken. הוא הדגיש שלא מדובר רק בטכנולוגיה עצמה, אלא במה שהיא ייצגה: היכולת המתמשכת של China לחדשנות פורצת דרך, גם לאחר תקופות של לחץ רגולטורי אינטנסיבי.
המשמעות הנתפסת של DeepSeek הועצמה זמן קצר לאחר הופעת הבכורה שלו. מייסדו, Liang Wenfeng, נכלל באופן בולט בסימפוזיון רם דרג עם הנשיא Xi Jinping. הוא חלק את הבמה עם ענקי תעשייה סינים מבוססים, כמו מייסד Tencent, Pony Ma, ומייסד Huawei, Ren Zhengfei. מפגש זה, שאופיין על ידי Sneader כפגישת ‘לחיצת יד’, פורש על ידי משקיעים רבים כאות חזק, אם כי סמלי. הוא רמז ש-Beijing אולי מרככת את עמדתה כלפי המגזר הפרטי, במיוחד בתחומים אסטרטגיים כמו טכנולוגיה, ומוכנה לתמוך שוב בחדשנות מקומית. ‘הביטחון אכן מרגיש כאילו חזר’, סיכם Sneader, כשהוא משקף את הפרשנות שהתפשטה בחוגי ההשקעות.
Yimei Li, מנכ”לית China Asset Management, הדהדה את הסנטימנט הזה, וציינה ש-DeepSeek שימש כתזכורת חזקה למשקיעים בינלאומיים שלמגזר הטכנולוגי של China יש מקור עמוק של פוטנציאל חדשני. הנרטיב השתנה מאחד שנשלט על ידי סיכון רגולטורי לאחד שמכיר בחוזק תחרותי.
ההתמקדות המחודשת הזו בחדשנות הטכנולוגית הסינית מורגשת. Clara Chan, מנכ”לית Hong Kong Investment Corporation (HKIC), ציינה במהלך אירוע HSBC כי משקיעים בינלאומיים, כולל אלה המבוססים ב-U.S., בוחנים כעת את הנוף הטכנולוגי של China בעוצמה רבה יותר. יתר על כן, היא ציינה רצון גובר בקרב משקיעים אלה למנף את מעמדה הייחודי של Hong Kong – השילוב שלה בין סטנדרטים בינלאומיים וקרבה ליבשת – כבסיס אסטרטגי לפריסת הוןבמגזר מתפתח זה, לעתים קרובות תוך חיפוש שיתוף פעולה עם מוסדות פיננסיים מקומיים. הפוטנציאל של Hong Kong לשמש כגשר, המאפשר השקעות גלובליות בגל הבא של הפיתוח הטכנולוגי של China, נראה כמתעורר מחדש.
שאלות מתמשכות: חידת הצריכה
בעוד האופטימיות מבעבעת סביב טכנולוגיה ואיתותי מדיניות, שאלות משמעותיות נותרו לגבי הבריאות הרחבה יותר של הכלכלה הסינית, במיוחד בנוגע לצריכה המקומית. החייאת ההוצאה של משקי הבית נתפסת באופן נרחב כחיונית להשגת צמיחה מאוזנת ובת קיימא יותר, תוך הפחתת התלות בהשקעות וביצוא.
מאז ספטמבר 2023, פקידים סינים אותתו שוב ושוב על כוונתם לחזק את השוק המקומי. הבטחות לאמצעי תמריצים שמטרתם לעודד צרכנים לפתוח את ארנקיהם היו נושא חוזר, שהודגש שוב לאחר פגישות ‘שני המושבים’ (Two Sessions) הפוליטיות החשובות מוקדם יותר השנה. הרטוריקה מכירה בבירור בצורך להגביר את הביקוש הפנימי, שפיגר במידה ניכרת מאז הוסרו הגבלות ה-COVID-19 המחמירות.
עם זאת, היקף האתגר הוא משמעותי. הכלכלנית Keyu Jin, שנאמה באירוע Milken, סיפקה הקשר חד. היא הדגישה כי הצריכה מהווה כיום רק כ-38% מהתוצר המקומי הגולמי (GDP) של China. נתון זה הוא ‘נמוך מאוד בהשוואה לכלכלות מתקדמות הרבה יותר’, שבהן הצריכה ממלאת בדרך כלל תפקיד גדול הרבה יותר. Jin הצביעה גם על הפערים המשמעותיים בתוך China, וציינה את קיומם של ‘מאות מיליוני אנשים באזורים כפריים’ שחסרים את אותה גישה לשירותים חיוניים כמו בריאות, חינוך ורשתות ביטחון סוציאלי בהשוואה למקביליהם העירוניים. גישור על פער זה והעצמה כלכלית של שכבות רחבות יותר של האוכלוסייה קשורים באופן מהותי לשחרור כוח צרכני גדול יותר.
למרות משוכות אלו, כמה מנהיגים פיננסיים מאמצים פרספקטיבה ארוכת טווח באופן מובהק. Ali Dibadj, מנכ”ל Janus Henderson Investors, ביטא נקודת מבט זו בכנס HSBC. ‘קשה מאוד להמר נגד כל מדינה שיש בה 1.4 מיליארד איש’, הוא קבע, והדגיש את קנה המידה העצום של השוק הפוטנציאלי. הוא הצביע על ‘ההיסטוריה המוצלחת להפליא של China, שפע חדשנות, שפע מוטיבציה, וחשוב מכך, שפע תמריצים שנוצרים על ידי הממשלה’ כסיבות לאופטימיות בסיסית, והציע כי האתגרים הנוכחיים עשויים להיות ניתנים לניווט באופק ארוך יותר.
Neumann מ-HSBC הציע כי בעוד שלא צפויים ניסים מיידיים, המשקיעים תופסים התפתחות ‘הדרגתית’ בגישתה של Beijing לגירוי הצריכה. האמונה, הוא אמר ל-Fortune, היא ש’מתרחש שינוי מבני ב-China, שעשוי להימשך מספר שנים – אבל בהחלט משהו קורה’. משמעות הדבר היא סבלנות בקרב חלק מהמשקיעים, שמוכנים להסתכל מעבר לנקודות נתונים קצרות טווח לעבר איזון מחדש פוטנציאלי, אם כי איטי, של הכלכלה.
עם זאת, הספקנות נמשכת. Stephen Roach, היו”ר לשעבר של Morgan Stanley Asia וצופה ותיק של הכלכלה הסינית, הציע הערכה ביקורתית יותר. בראיון שנערך לאחרונה עם Bloomberg, הוא ביטל חלק ניכר מהרטוריקה הרשמית בנוגע לצריכה כ’יותר סיסמאות מאשר פעולות מהותיות’, והציע פער משמעותי בין כוונות מוצהרות ליישום מדיניות יעיל. זה מדגיש את הדיון המתמשך וחוסר הוודאות סביב השאלה האם ל-Beijing יש את הרצון הפוליטי ואת כלי המדיניות הנכונים כדי להנדס את השינוי הרצוי לעבר מודל צמיחה מונע צריכה. הבעיות הבלתי פתורות של מגזר הנדל”ן ממשיכות גם הן להעיב על אמון הצרכנים ועל המומנטום הכלכלי הכולל.
גורלות מנוגדים: צללים מעל שוק ה-U.S.?
העניין המחודש בשווקים כמו China ואולי Europe מוצא רקע מנוגד בסנטימנט הנוכחי סביב שוק United States. בעוד China חווה גל של שדרוגים, נראה כי החששות גוברים לגבי מניות ה-U.S., שנהנו בעבר מתקופה ארוכה של דומיננטיות, במיוחד במגזר הטכנולוגי.
מספר גורמים תורמים לתחזית זהירה יותר עבור ה-U.S.:
- חשש ממכסים: הסיכוי להסלמה במתיחות הסחר והמכסים, במיוחד בקשר למחזור הפוליטי ולשינויים פוטנציאליים במדיניות הממשל, יוצר אי ודאות משמעותית עבור שרשראות אספקה גלובליות ורווחיות תאגידית.
- לחצים אינפלציוניים: אינפלציה עיקשת ממשיכה להוות דאגה מרכזית, ועשויה לחייב תקופות ממושכות של ריביות גבוהות יותר, מה שיכול לדכא פעילות כלכלית ולהפעיל לחץ על הערכות שווי מניות.
- סנטימנט צרכני מתנדנד: למרות שוק עבודה חזק יחסית, אמון הצרכנים ב-U.S. הראה סימני שבריריות, מה שעלול להשפיע על דפוסי הוצאה עתידיים.
זהירות זו באה לידי ביטוי בביצועי השוק. Aaron Costello, ראש Asia ב-Cambridge Associates, הדגיש גורם סיכון מרכזי בכנס Milken: ‘גורם הסיכון היחיד הגדול ביותר ברוב תיקי ההשקעות של אנשים הוא טכנולוגיית ה-U.S.’. ואכן, מה שמכונה מניות ‘שבע המופלאות’ (Magnificent Seven), שהניעו חלק ניכר מעליות השוק בשנה הקודמת, התמודדו עם רוחות נגדיות בשנת 2024. נכון למועד דבריו של Costello, רבות מהן היו בטריטוריה שלילית מתחילת השנה, עם נסיגות משמעותיות בענקיות כמו Nvidia (ירידה של למעלה מ-20%) ו-Tesla (ירידה של למעלה מ-30%).
האופי הבלתי צפוי של מדיניות הסחר של ה-U.S. תחת ממשל Trump מוסיף רובד נוסף של מורכבות. הצהרות על מכסים התנדנדו, ויצרו בלבול וחרדה עבור עסקים ומשקיעים. רגע אחד מרמז שמכסים עשויים להיות פחות חמורים מהחשש, רק כדי להיות מלווים בהיטלים בלתי צפויים, כמו המס המוצע של 25% על יבוא מכוניות או מכסים הקשורים ליבוא נפט ממדינות ספציפיות. הציפייה סביב חשיפת מכסים חדשים, ספציפיים למדינה, שומרת על השווקים במתח.
סביבה זו הובילה כמה לפקפק במסלול העתידי של האינטגרציה הכלכלית הגלובלית. יו”ר HSBC, Mark Tucker, שפתח את כנס הבנק ב-Hong Kong, הציע פרספקטיבה מפוכחת: ‘הגלובליזציה כפי שהכרנו אותה אולי הגיעה לסיומה’, הוא הציע. ‘מה שהיה פעם בר קיימא כבר אינו כזה’. זה משקף הכרה רחבה יותר בכך שמתיחות גיאופוליטית, דחפים פרוטקציוניסטיים ושינויים בשרשראות האספקה מעצבים מחדש באופן יסודי את הנוף הכלכלי העולמי, ויוצרים הן סיכונים והן, פוטנציאלית, הזדמנויות חדשות באזורים שהיו בעבר בצל דומיננטיות השוק האמריקאי. ההתמקדות המחודשת ב-China, למרות מערך האתגרים שלה, יכולה להיות מובנת בחלקה בהקשר זה של גיוון וחיפוש אחר צמיחה בסדר עולמי משתנה.